国君宏观：私人部门出现“资产负债表衰退”迹象

　　4月GTJA-GFI维持高位，广义财政持续发力：

　　4月国泰君安广义财政指数为100.9，较3月略回落0.1，主因是预算内财政同比高位放缓，但整体仍处于上行趋势中；

　　4月生产性财政占广义财政比重（3MMA）为33.7%，较上月回落4.4个百分点，主因是预算外财政中政策性金融债净融资额下滑；

　　预算内资金占广义财政比重（6MMA）为91.2%，较上月上升3.4个百分点。

　　4月实体经济杠杆率较上月上升0.6个百分点，但主要是政府信用扩张，私人部门信用则继续收缩：

　　实体经济宏观杠杆率为273.1%，较上月上升0.6个百分点；

　　居民部门杠杆率为62.0%，比3月下降0.3个百分点，自21年四季度以来，居民部门一直处于去杠杆过程中；

　　非金融企业部门杠杆率为162.8%，比3月微升0.1个百分点，疫情封锁、物流不畅导致企业资金需求疲弱；

　　政府部门杠杆率为48.2%，比上月提升0.8个百分点。其中，中央政府部门杠杆率上升0.3个百分点；地方政府部门杠杆率上升0.5个百分点。本轮政府加杠杆与2020年类似，表现为中央和地方政府信用同步扩张，预计Q2政府杠杆率上升斜率将进一步加快，Q3为阶段顶点，还有5个百分点上升空间，其中中央政府杠杆率约达到22%（+2%），地方政府杠杆率约达到31%（+3%）。

　　4月私人与政府部门信用“冰火两重天”，私人部门已现“资产负债表衰退”迹象：

　　4月广义财政略有回落，但上行趋势不改，未来专项债剩余额度加速发行将是支撑广义财政继续上行的主要动力；

　　4月分母端经济增速明显下降，但私人部门信用增速降幅更大，导致杠杆率整体下滑0.2个百分点，出现“资产负债表衰退”迹象。与过去所经历的“资产负债表衰退”相比，本次去杠杆的主力在居民部门，自21年下半年至今出现历史上持续时间最长的居民部门杠杆率下降，反映居民对房地产市场预期仍较为悲观；

　　预计未来随着加速恢复物流保供以及各类保市场主体政策落地，非金融企业部门资产负债表将在年中率先修复，但居民部门走出“资产负债表衰退”可能慢于非金融企业，后续需持续观察地产调控放松效果。